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十年之前，我觉得它很普通，十年之后，方觉大道至简。如果一生只读一本关于投资的书，《聪明的投资者》则是不二之选。
本杰明.格雷厄姆生于1894年（甲午中日战争爆发），1914年（第一次世界大战爆发）毕业于哥伦比亚大学。1929-1932美国大萧条期间，格雷厄姆基金亏损70%；1936-1956（退休）的20年间，年化收益率约为14.7%（扣费前约为20%）。
格雷厄姆被誉为“华尔街教父”、“价值投资理论的开山鼻祖”，著作有《证券分析》、《聪明的投资者》等。
《聪明的投资者》是专门写给普通投资者的，旨在指导普通投资者树立正确的投资观，并建立一套稳妥的投资策略。
巴菲特说这本书是“有史以来，关于投资的最佳著作”；《财富》杂志认为“假如一生只读一本关于投资的论著，无疑就是《聪明的投资者》”。
在这本书中，格雷厄姆通过100多年的股市历史和50多年的从业经历向我们证明：做好投资不需要顶级的智商、超凡的商业头脑、庞大的内幕消息关系网，只要能树立正确的投资观、构建一个稳妥的投资策略、并有能力控制自己的情绪，普通投资者也可以取得不逊于专业投资者的投资业绩。
本文打破了原有的章节顺序，按照内容主题归纳为“树立正确的投资观”和“构建稳妥的投资策略”两个部分，并尽量引用原文，自己的一些理解或批注以斜体字以作区分。
第一部分 树立正确的投资观
投资与投机
格雷厄姆对“投资”的定义是：以深入分析为基础，确保本金安全，并获得适当的回报。不满足这些要求的操作，就是“投机”。常见的投机情况有：
1、自以为在投资，实则投机
比如，在市场大崩溃后遍地黄金之时，参与股市普遍被认为是在投机；而在市场已经大幅上涨泡沫严重之时参与股市却被认为是在投资。
2、缺乏足够的知识和技能，把投机当做一件严肃的事
格雷厄姆建议投机只能作为一种消遣，如果非要投机的话，那就用少量资金单独开一个账户、独立管理，不管盈亏都坚决不要再追加资金。
3、投入的资金过多，超过自己承担亏损的能力
4、加杠杆/追热门股
在格雷厄姆看来，所有的融资者、裸卖空者都是投机者。
防御型VS积极型投资者
格雷厄姆根据愿意花时间的多少和收益预期将投资者进一步细分为两类：防御型投资者和积极型投资者。
防御型投资者是指那些关心资金安全又不想多花时间和精力的人。防御型投资者的首要目标是避免重大亏损。正常情况下，防御型投资者的可以期望获得的投资回报是：初始股息收益率+股票增值（盈利增长率+市盈率变化率）。
积极型投资者是那些愿意花更多时间和精力研究投资，期望获取超出平均水平回报的人。积极型投资者的首要目标是不会收获比防御型投资者更糟的结果。
投资者与通货膨胀
格雷厄姆通过对过去55年历史数据的研究得出一个结论：股票比债券更能抵御通货膨胀。
沃顿商学院的西格尔教授在其所著的《股市长线法宝》中也证明了这一结论。下图是西格尔统计的1801年~2001年这200年间美国市场上各类资产的实际总体回报率，结果表明股票的总体回报率要优于其它大类资产。
但格雷厄姆认为由于股市的高度不确定性，这个结论并不意味着在任何时候股票的表现都一定优于债券，投资者不应该把全部的资金都放进同一个篮子。
100年的股市历史
格雷厄姆认为投资者持有的普通股组合只是股市的一个小小断面。投资者应该具备一些股市历史的基础知识，才能对不同历史时期股价水平的吸引力和危险性做出有价值的判断。
本章格雷厄姆通过回顾过去一个世纪（1871-1970）标普500指数的股价、利润和股息数据，期望达到两个目的：一，说明过去一个世纪股票市场所经历的一系列周期及其虽有反复但不改上升的基本格局；二，连续以10年期平均数来显示出市场状况，以得出股价、利润和股息这三个重要因素之间的各种关系。
但是由于书中给出的数据是以表格的形式且只有每个10年期的期末数据，不够直观和具体，下面我们采用差不多时间跨度（1926-2017）的标普500指数和席勒市盈率进行代替。席勒市盈率（Cyclically Adjusted Price Earnings Ratio）是由诺贝尔经济学家罗伯特·席勒发明的。在计算市盈率时，席勒教授继承并发扬了格雷厄姆的周期调整方法，对盈利数据用过去10年的移动平均数（扣除通胀）来代替。
通过对历史数据的检验，希勒指出：当市盈率高于20倍时，股市此后的回报率通常会较低；当此种市盈率降到10倍以下，股票此后的回报率会相当出色。
下面我们再回到书中，看看格雷厄姆对根据股价、股息和估值情况对未来股市的几次预测：
| 年份 | 1948 | 1953 | 1958 | 1963 | 1968 | 1971 | | 收盘价 | 15.20 | 24.81 | 55.21 | 75.02 | 103.90 | 100.00 | | 市盈率 | 6.30 | 9.90 | 18.40 | 18.60 | 18.00 | 19.20 | | 股息率 | 5.60% | 5.50% | 3.30% | 3.04% | 2.87% | 3.11% | | 高等级债券利息 | 2.77% | 3.08% | 4.12% | 4.36% | 6.51% | 7.57% |
1948年末，他的结论是：从其内在价值来看，当时的股价并不算高。此后的5年，道琼斯指数涨了50%。（预测正确）
1953年末，他的结论是：从价值含量来看，股价水平是可取的，但是担心市场上涨的时间已经超过了历史上的大多数牛市，而且绝对点位已创出历史新高，因此建议投资者谨慎行事并采取混合型策略。但是市场在未来五年上涨了100%。（预测错误）
1959年年初，他的结论是：目前的股价水平是相当危险的，股价水平已经过高。但这个判断仍与后来的发展相去甚远。（预测错误）
1964年11月，他的结论是：原有的标准（价值）似乎已不再适用，而新的标准尚未经过时间的检验，如果现在的指数还不算过高，那就没有任何过高的点位了。事实证明这次的判断基本是合理的。（基本合理）
1972年1月，他的结论是：与1964年完全一样，从保守的投资观点来看，此时的估值是缺乏吸引力的。也许会迅速重演1969~1970年的暴跌，也许会先来一轮上冲，然后继之以灾难性的崩盘。这一次，格雷厄姆说中了，1973~1974年，股市下跌了37%。（预测正确）
本章作者想要达到的两个目标，其中第一点很容易理解，不管是过去的100年(1871-1970)还是之后的近50年(1971-2018)都证明了股市不改螺旋上升的基本格局。但是关于第二个目标，作者并没有直接给出股价、利润、股息三者之间的关系，而是通过几次预测实例说明，想要对当前股价水平做出正确的判断是很困难的。但是，格雷厄姆认为我们仍能从历史中获得一些启发:当市盈率低于10倍时股价是具有吸引力的，当接近于或超过20时是非常危险的，特别在市盈率较高且债券收益率反超股票收益率时，最好持保守观点。
投资者与市场波动
格雷厄姆认为市场波动不可预测，以预测市场波动为基础的择时交易，最终都会走向投机。
持有上市公司股份的人实际上具有双重身份，他既可以把自己看作所投企业的股权所有者，也可把自己看作是票据持有者，并且可以在两种身份中有选择的加以利用。
假设你在某家公司拥有少量股份，你有一位合伙人名叫“市场先生”。每天市场先生根据自己的判断告诉你，你的股权价值多少，而且他还让你以这个价值为基础，把股份全部出售给他，或者从他那里购买更多的股份。 如果你是一个理智的投资者或商人，当他给出的价格高的离谱时，你才会乐意卖给他；同样，当他给出的价格很低时，你才乐意从他手中购买。但是，在其余的时间里，你最好根据企业整个业务经营和财务报告来思考所持股权的价格。
从根本上讲，价格波动对投资者则来说只有一个重要意义，即当价格大幅下跌后，给投资者买入的机会，反之亦然。在除此之外的其他时间里，投资者最好忘记股市的存在，忽略“市场先生”的报价，把自己看作是企业的部分所有者，更多的去关注企业的股息回报和经营成果。
第二部分 构建稳妥的投资策略
防御型投资者的投资组合策略
在本书的第4、5、14章，格雷厄姆给防御型投资者的投资建议是：
一、仓位控制：25%~75%股债动态平衡
防御型投资者应该将资金分散投资于高等级债券和高等级普通股。当持续的熊市导致“低廉的交易价格“出现时，投资者应增加普通股的仓位，调低债券的仓位；而当股价已上升到危险的高度时，则应适当提高债券的仓位，调低股票的仓位。但不管如何调整，两者中的任何一方的仓位均不应该超过25%~75%的范围或者干脆5:5对半分。
二、选股原则：挑选普通股的四项原则
1、分散持股：持股数量在10~30只之间
2、公司质地：每一家公司都应该是知名的、大型的、财务稳健的
（1）行业地位：位于所在行业的前1/4或1/3
（2）财务状况：流动比率≥2；长期债务<营运资本（营运资本=流动资产-总负债）
（3）盈利稳定：过去10年没有负的利润
（4）利润增长： 10内净利润至少增长1/3
3、股息记录：每一家公司都应该有至少持续20的连续支付股息的历史
4、估值水平：市净率≤1.5倍；市盈率≤15倍（盈利取过去3年平均值）
三、买入策略：定期定额投资法
定期定额投资法，即每个月投入等额资金买进一只或多只股票。这种做法能够有效防止投资者在错误的时间买入大量的股票。
积极型投资者的投资组合策略
在本书的第6、7、15章，格雷厄姆给防御型投资者的投资建议是：
一、积极型投资者首先要遵循的策略应该与防御型投资者基本相同。即以合理的价格，将资金分散投入到高等级债券和高等级普通股。
二、为了在长时间内获得比一般投资更好的结果，积极型投资者的操作策略必须具备两项优势：（1）它必须能达到基本稳健所要求的客观或合理标准；（2）它必须有别于大多数投资者或投机者所采用的策略。
基于此，格雷厄姆向积极型投资者推荐了3种投资方法：
1、不太受欢迎的大公司
2013年创业板大牛市时，大蓝筹被戏称为“大烂臭”，但是两年之后市场风格就反生了反转，“大烂臭”又变成了“香饽饽”。
2、购买廉价证券
1、大熊市之后
当市场整体处于低位时，大量普通股就成了廉价股。
2、优质企业业绩短暂下滑或低于预期
3、优质企业遭遇黑天鹅事件（可逆转）
比如2012年贵州茅台由于白酒塑化剂事件股价大跌，但14年-17年股价又涨了7倍。
4、市场没有了解公司的实际利润情况
比如地产股，由于会计政策，利润一般延后两年在报表中确认。
3、特殊情况套利
并购、AH股套利等。
股市投资的中心思想（安全边际）
安全边际是价格低于内在价值的部分。当价格低于内在价值时，两者差额的绝对值越大，安全边际就越大。
安全边际与分散化原则是相互关联的。投资者如果购买单一证券，即使有一定的安全边际，也有可能出现不好的结果。但是，当购买的具有安全边际的证券种类越来越多时，总体获利的可能性就越来越大。
在格雷厄姆的投资体系中，常用净有形资产代替内在价值（净有形资产=总资产-总负债-无形资产-商誉），只有股价低于净有形资产2/3以上时才考虑买入。
安全边际，在我们判断错误的时候可以提供一定的缓冲垫；在我们判断正确的时候，可以让我们获得更高的收益。“好行业”+“好公司”＋“好价格”才是“好投资”。
随着时间的流逝，格雷厄姆的投资策略已经有些不合时宜，但是其核心理念：股权是企业的一部分、安全边际、市场先生，依旧是价值投资派的理论根基。其中“股权是企业的一部分”更是投资的第一性原理。
业内人士，建议直接读专业版
英文好的，建议直接读原版 |
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发表于 2023-2-9 22:06:49
